버블이 심해진 코스닥, 활성화 대책은 오히려 독만 될 수도 있다

만약 향후 코스닥증시가 1999년같이 불타오르면 어떻게 될까

 

자료출처 : 토지사랑모임카페 2017. 11. 15. 토지와개발

 

코스닥 시장에 대한 활성화 대책들이 나오면서 코스닥 시장과 스몰캡에 대한 기대치가 점점 높아지고 있습니다. 대형업종지수가 10월 강보합 수준을 보이는 가운데 코스닥 지수는 10월에만 3%가까이 상승하면서 2015년 최고치를 향해 달려가는 등, 코스닥 시장에 대한 투자자들의 기대치는 주가에 반영되어가고 있습니다.

 

그런데, 이런 분위기가 1999년 코스닥과 같았으면 좋겠다라고 생각하시는 분들이 은근히 많습니다. 99년 IT버블 당시의 코스닥 시장처럼 코스닥이 달구어진다면 과연 어떤 현상들이 벌어질까요?

 

ㅇ 응답하라 1999 ?

1999년 IT버블 시기 코스닥 증시의 상승은 대단하였습니다. 이는 우리나라 뿐만 아니라 글로벌 증시 전체에서 발생한 IT버블이었기 때문이지요. 2000년 밀레니엄을 앞두고 데이타 체계가 변화되기에 큰 변혁이 있을 것이라는 예상이 이어지는 가운데, IT관련 기업들은 정말 화려한 랠리를 이어갔습니다. 여기에 정책적으로 벤처 붐이 일면서 코스닥은 그야말로 폭발하였습니다.

 

그 상승 속도는 대단하여, 코스닥 지수가 99년에 240%상승하였고 소위 닷컴 대장주들이라하는 당시 새롬기술, 다음, 터보테크, 장미디어 등은 단 몇달만에 주가가 수십~100배가까이 상승하면서 투자자들의 열기를 더하였습니다.

 

그 시기 기업들은 회사명을 바꾸는 것이 유행이었습니다. 코스닥 기업이어도 회사이름이 고루한 느낌의 회사명일 경우 주가가 올라가지 않았었고, 차후에 OO테크, OO닷컴 등으로 이름을 바꾼 기업들은 묻지마 상승이 이어졌지요.

 

그 당시 화려한 장세를 경험한 이들은 코스닥 시장 활성화가 99년처럼 코스닥 시장을 뜨겁게 만들어주길 바라는 것은 어쩌면 자연스러운 현상일 것입니다.

하지만 사람들은 너도나도 코스닥 투자에 열을 올렸고, 당시 새롬기술은 영원한 대장주가 될 것이라는 환상에 졎어 있었습니다. 여기에 기술주 열기는 점점 다른 종목들로 확산되어가고 있었지요. 그러던 99년 12월 어느날, 정책 당국자가 했던 말이 증시에 파문을 일으켰습니다.

 

"코스닥은 버블이다. 코스닥 상승은 과도하다."

여론의 뭇매는 당시 대단하였지요. 닷컴주로 100배를 벌어야하는데 정책 당국자가 초를 쳤으니 말입니다.

 

ㅇ 버블이 꺼진 후... 18년동안 회복하지 못했던 코스닥

현재 코스닥지수는 710p를 넘어있습니다. 과거 1999년과 2000년 초에는 2925p를 형성하였었지만, 아직도 코스닥 지수는 그 때의 1/4수준에 불과합니다.

 

그리고 코스닥지수는 2000년대 중반에 10배수를 하여 지금의 지수로 보정되었습니다. 2004년의 경우 코스닥지수가 300p대에 있는데 과거 10배수를 하기 전으로 따지면 30p에 불과하였습니다. 지금도 코스닥지수는 99년 기준으로보면 71p에 불과한 것이지요.

 

숫자가 너무도 초라하다하여, 이렇게 10배수를 할 정도로 코스닥 시장은 오랜 기간 버블이 꺼지고 회복하지 못하였습니다.

 

이 버블이 사라지는 과정에서 과연 투자자들은 안전하였을까요?

코스닥 지수는 2000년 IT버블 붕괴와 함께 단숨에 500p(과거 기준 50p)까지 폭락하였습니다. 고점대비 거의 1/6수준으로 가격이 폭락했던 것입니다. 이 과정에서 수많은 개인투자자들은 큰 낭패를 보았고, 당시 IMF이후 퇴직금으로 투자하던 이들은 투자금을 모두 허공으로 날려버리면서 사회문제화 되기도 하였습니다.

 

코스닥 시장이 뜨거워진 것까지는 좋았지만, 그 후에 폭락은 큰 상처를 남기고 말았습니다.

 

 

ㅇ 합리적인 상승이 만들어지길...

하기사, 세계 역사에서는 버블이 있어야 산업 혁신이 발생한다고도 합니다. 적절한 수준의 버블은 새로운 산업을 부흥시켜 인류를 발전시키지요. 하지만 이러한 버블이 묻지마 식의 버블을 만든다면 99년~2000년과 같은 폐단을 만들 것입니다.

 

회사이름을 ~~닷컴으로 바꾸었다고 폭등하는 주가

유상증자를 한다는 이유로 10일 연속 상한가를 주가

매출과 이익도 없으면서 성장 기대감만으로 엄청난 시가총액을 만드는 주가

 

이런 식에 비합리적인 주가와 버블이 향후 코스닥에서 관찰된다면 주식시장은 비합리적인 버블과 함께 큰 상처를 투자자에게 남겨주고 있을 것입니다.

그러하기에 향후 코스닥이 활성화 되더라도 합리적인 이유로 종목들이 상승해야만 공고히 더 오래 상승할 수 있을 것입니다. 이는 99년과 2000년에 투자자들에게 큰 상처가 남았음을 기억해야하는 이유입니다.

 

 

최근 코스닥 버블 논란 속, 1999년 IT버블 당시를 떠올려보다

 

근래 코스닥 시가 총액 상위 종목군들, 특히 헬스케어,제약,바이오 업종군의 상승세가 지속되다보니 코스닥 시장에 대한 버블론이 일고 있습니다. 저 또한 코스닥 시장이 정도를 넘어선 버블 단계에 진입하였다고 판단하고 있습니다. 일부 헬스케어 관련 종목들은 99년 IT버블 단계로까지 진입하였다는 의견들이 여기저기서 싸이렌을 울리고 있음에도 불구하고, 헬스케어 관련주들의 상승세는 오늘도 뜨겁습니다.

 

그런데 말입니다. 현재 버블 상황과 비교되는 1999년 IT버블, 그 당시는 과연 어떠했을지를 떠올리는 투자자는 소수에 불과합니다. 오늘 글에서는 당시 버블 한가운데를 경험한 이로써 그 당시의 상황을 기억을 더듬어 글로 남겨드리고자 합니다.

 

ㅇ 10년만 지나도 사람들은 잊고 만다...

지난주 지인과 점심 식사를 먹고 주식시장에 대하여 이런 저런 얘기를 하던 중, 우연히 10여년 전인 2008년 금융위기 당시 종합주가지수 차트를 보게 되었습니다. 그 지인도 2008년 금융위기 당시 폭락장을 그대로 경험했었지요.

그런데 그 지인에게서 나온 말이 조금 의아했습니다.

"이 정도 하락은 버티면 되잖아...."

 

10년이라는 시간이 흐른 지금 그 당시 증시 하락으로 힘들었던 그 당시 기억의 파편은 있었어도, 그 느낌과 감정은 거의 잊었던 것입니다. 10년....

여기에 거의 십여년을 더 더한 1999년(대략 18년 전이라고나 할까요?) 그 당시를 경험한 이라도 느낌과 기억을 떠올리는 이는 그렇게 많지 않을 것입니다. 특히나 2008년 금융위기 이후 주식투자를 시작하신분들은 더욱 그 느낌을 알 수 없을 뿐더러 당시 주가지수 차트 속에서 "99년 제법 올랐네?"라는 정도만 상상할 수 있을 뿐입니다.

 

ㅇ 1999년 IT버블 당시 : 증권사 직원, 벤처기업 직원이라면 1등 신랑감!

1999년 당시 IMF사태의 충격이 가시기도 전에, 주식시장은 99년 뜨겁게 불타올랐습니다. 종합주가지수가 97년 연말 이후 173%나 상승하였고, 99년에는 80%넘게 상승하였으니 종목 단위로는 10배 이상 폭등한 종목들이 속출하였습니다. 여기에 벤처붐 열기가 가세되면서 코스닥 시장은 그야 말로 묻지마 상승세가 연일 반복되었습니다.

 

이런 분위기 속에 증권사 직원은 1980년대 후반 이후 10여년 만에 첨으로 1등 신랑감으로 등극하였고 당시 뉴스들을 찾아보면, 마담뚜가 계속 찾아오는 통에 행복한 비명을 질렀다는 증권사 직원의 스토리가 등장하기도 합니다. 여기에 벤처기업들의 경우 코스닥 상장만하면 대박 행진을 터트리는데, 당시 새롬기술의 경우는 상장 후 수개월만에 주가가 100배나 상승하니 벤처붐은 당시 코스닥 시장을 뜨겁다 못해 훨훨 타오르게 하였습니다.

 

그런 분위기를 반영하듯, 그 당시 예능프로 중 이휘재의 "인생극장"에서는 수천억원대 자금을 운용하는 펀드매니저역으로 이승연씨가 등장했던 기억이 나는군요.

 

ㅇ 스팟 펀드와 코스닥 펀드의 대유행

당시, 주식시장의 열기 속에 스팟펀드와 코스닥 펀드가 크게 유행하였습니다.

10~20% 정도의 수익률을 달성하면 기간 상관없이 목표도달과 함께 상환되는 스팟펀드는 한두달 만에 목표를 달성하여 조기상환하여주니 투자자들 사이에 입소문을 타고 그 열기가 뜨거워졌습니다.

 

여기에 코스닥 시장이 불타듯 타오르니 코스닥 시장에 투자한다는 코스닥 전용펀드들도 불티나게 판매되었습니다. 당연히 수익률을 높이기 위하여 99년 당시 스팟펀드와 코스닥 전용펀드는 코스닥에서 핫!하다는 코스닥 대형주에 집중적으로 투자하였고, 그 코스닥 종목들은 하늘 높은 줄 모르고 연일 상승합니다. 마치 최근 코스닥150지수에 자금이 쏠리면서 해당 종목군들만 상승하는 것처럼 말입니다.

다만 차이가 있다면 지금은 거의 불가능한 10일 연속 상한가 이런 단어가 그 당시에는 "표준명사"화 되다시피하였습니다.

 

여의도에는 강아지도 만원짜리를 물고 다닌다는 유행어가 생길 정도로 당시 주식시장은 정말 뜨거웠습니다. 자고 깨면 오르고 사기만 하면 오르는 분위기 속에, IT관련 종목들은 계속 오르고 대장주인 새롬기술은 영원한 대장주로 남을 것이라는 확신이 신앙으로 굳어져가고 있었습니다.

 

ㅇ 99년 IT버블 당시 워런버핏도 바보가 되다.

IT버블은 한국 시장에서만 나타난 현상이 아닌 전 세계적인 현상이었습니다. 1900년대에서 2000년대로 넘어가는 밀레니엄 분위기 속에 메모리 수요도 폭증하였고 IT혁신은 세계를 변화시킬 것이라는 기대감이 컸습니다. (지금 돌아보면 큰 변화가 나타난 것은 사실입니다.)

다만 그 기대치가 주가에 너무도 과하게 반영되었었지요.

99년은 그런 분위기에 정점에 있었습니다.

 

그 해 많은 수의 가치투자자들이 고난을 겪어야만 했습니다. 가치투자를 표방하던 대다수의 펀드들이 99년 오히려 수익률이 악화되었고, S&P500지수 수익률(배당포함) 21%에도 미치지 못하는 경우뿐만 아니라 마이너스 수익률을 기록하기도 하였습니다. 현재 유명하다는 가치투자 펀드매니저들이 99년에는 상당한 곤혹을 치뤄야만 했습니다.

 

대표적으로 워런버핏이 IT버블 속에 비난의 화살을 맞았습니다.

99년 S&P500지수의 총수익률(배당포함)이 21%를 기록하는 가운데, 버크셔해서웨이의 자기자본이 0.5%증가한데 불과하였고 버크셔해서웨이의 주가는 오히려 20%가까이 하락하였으니, 주주들의 원성과 투자자들의 비난은 대단하였습니다. 이제는 한물간 가치투자자 취급을 받았었으니 말이죠.

버블이 만들어지는 시기에는 이런 현상들이 종종 관찰되곤 합니다. 어쩌면 올해 헬스케어 버블 단계 진입 속에 가치주들이 겪고 있는 현 상황도 그 때와 비슷할 것입니다.

 

ㅇ 경계론에 대하여 사람들은 매섭게 반박하고...

IT버블 당시 사람들은 IT혁신은 끝없는 매출 성장을 만들고 앞으로의 성장률은 측정불가할 정도라 생각하였습니다. 그러다보니 적자가 지속되는 기업도 밸류에이션 기준으로 측정할 수 없는 수준의 주가 강세가 이어졌고, 적자가 아니더라도 매우 낮은 수준의 자기자본, 매우 적은 매출과 이익으로 그 당시 주가를 설명하자니 새로운 가치지표들이 등장하였습니다.

 

성장주는 PSR로 평가해야한다는 기준, 단순 PER가 아닌 성장률을 감안하는 PEG (PER를 성장률로 나눈 값)로 측정해야한다거나, 웹사이트의 경우 회원당 얼마로 기업 가치를 평가해야한다거나 심지어는 도메인 이름이 가지는 특수성만으로도 엄청난 가치를 가진다는 등 새로운 가치지표들이 등장해야만 하였습니다.

 

간간히 경계론이 등장했었고, "버블"에 대한 우려감을 제시하였습니다만 그 당시 투자자들은 그러한 경계론에 대하여 매우 매섭게 반박하고 새로운 시대를 모른다는 등의 비난을 쏟아 내었습니다. 그리고 주가도 수개월간 상승세가 지속되었지요. (마치 최근 셀트리온, 신라젠 등에서 나타나는 현상처럼 말입니다.)

 

그러던 99년 12월 초 어느 날 정부 관계자가 버블론을 제기하였을 때, 투자자들의 비난 여론은 대단하였습니다. 오히려 그런 버블론은 IT종목을 반대로 뜨겁게 달구었을 뿐이었지요.

99년 당시 IT대장주인 새롬기술을 중심으로 한 IT대장주는 영원히 상승할 것이라는 확신은 신앙화 되는 수준에 이릅니다.

 

그리고 투자자들은 연일 상한가가 발생하지 않으면 점점 마음 졸이기 시작합니다. 제법 많이 올랐음에도 만족하지 못하고 상한가가 나와야지만 만족하는 모습들이 관찰되는데, 마치 알콜 중독자나 마약 중독자가 가장 강력한 약물을 써야만 만족하는 모습과 다를 바 없었습니다.

 

ㅇ 광풍의 중심에서 작은 실망은 균열을 만들고...

주가라고 하는 것이 미래에 대한 기대와 꿈으로 만들어지는 것은 사실입니다. 하지만 그 꿈이 이루어져가고 있다는 것을 보여줄 정도의 실적이 나와야지만 주가가 버블 단계에 들어가더라도 버블은 꺼지지 않게 되지요.

 

하지만 IT버블은 2000년으로 넘어가면서 서서히 눈에 보이기 시작하는 모순들이 조금씩 주가를 무너트리기 시작하였습니다.

만들어져야할 실적은커녕 오히려 대규모 적자가 발생하는 닷컴기업들...

생각보다 심각한 경쟁 상황임이 점점 눈에 들어오기 시작하였고,

벤처기업들은 가시적인 성과보다는 자본잠식이 여기저기에서 나타나기 시작하였지요.

 

마치... 1~2년여의 긴 꿈을 꾸고 깨어난 듯 갑자기 투자자들은 정신을 차리고 주변을 둘러봅니다. "PER가 1000배???", "적자인 기업을 내가 왜 이 값에 샀지?", "도대체 제시된 미래는 실현가능할까?"

하지만 그 사이 꿈처럼 휘감았던 버블은 온데간데없고, 주가는 거품이 가라앉듯 허무하게 내려와 앉아 있었습니다.

 

이것이 바로 버블입니다. 주가를 떠 받힐만한 결실이 없으면 무너지는...

 

 

버블이 심해진 코스닥, 활성화 대책은 오히려 독만 될 수도 있다

 

코스닥 시장 활성화 대책 안이 곧 나온다는 기대감에, 코스닥 지수는 연일 급등세를 이어가고 있습니다. 외국인 기관의 쌍끌이 매수 속에 코스닥 지수의 상승은 분위기 전환이라는 긍정적인 효과를 시장에 던지고 있기는 합니다만, 한편으로는 주가 과열 수준을 넘어 버블 단계에 들어간 코스닥 시장을 보다보면 업종 내 쏠림 현상과 주가가 상승하기에 상승해야한다는 신앙화 되어가는 코스닥 몇몇 종목의 투자자들의 모습에 우려감을 가지게 합니다.

 

특히, 차후 코스닥 활성화 대책으로 열기가 더 심해 질 경우, 자칫 비합리적인 버블은 무한히 커지게 되고 이 과정에서 오히려 2000년 IT버블붕괴와 같은 독이 만들어 질 수도 있습니다.

 

ㅇ 버블이 심각 해진 증시에서 나타나는 현상 : 주가가 상승하기에 계속 상승할 것이다?

모든 투자 자산은 침체기도 있지만 호황기도 있고 버블시기도 만들어지게 됩니다. 특히 주식 시장에서는 성장에 대한 기대감이 형성되면 특정 종목이나 업종은 얇은 냄비처럼 달아올라 순식간에 뜨거워지게 되지요.

주가 버블 초기에는 그래도 긍정론과 부정론이 혼재되어있습니다만, 버블 막바지에 이르게 되면 부정론은 모두 사라지고 긍정론만 남게 됩니다.

 

그리고, 어떠한 가치지표로도 설명되어지지 않는 주가는 끝없이 올라가고 있는데 이 때 주가 상승의 근거는....

"올라가기에 올라간다"는 것이 그 근거가 되는 아리송한 상황이 만들어지지요.

여기에 새로운 신기술 혹은 새로운 변화가 있기에 가치를 측정하는 것은 무의미하다는 의견이 투자심리를 지배하기에 이릅니다.

 

여기에, 투자자들은 가격이 상승할 것이라는 신념 속에 모두가 주가 상승을 찬양하고, 혹시라도 분위기를 망치는 의견이 등장하면 집단 반발과 함께 해당 의견에는 악성댓글과 협박성 댓글은 순식간에 쌓여 부정론 자체를 묻어 버립니다. 과거 99년 IT버블 당시, 당국 관계자가 코스닥 버블이라는 발언을 했다가 엄청난 비난을 받았던 것도 하나의 사례라 할 수 있겠군요.

현재 코스닥 시장 그리고 특정 업종군이 이런 과정 안에 들어간 것은 아닌가 조심스럽게 말씀드리고자 합니다.

 

ㅇ 현재 코스닥, 함부로 상투라 하지 않겠지만 우려스럽다.

기본적으로 코스닥 시장은 성장 기대감에 밸류에이션 수치가 높은 것이 사실입니다. 유가증권 시장에 있는 종목들보다 미래 성장 기대감이 높기에, 지금은 중소기업이지만 대기업이 될 수 있는 잠재력을 가졌다 기대하기에, 높은 밸류에이션 레벨을 시장은 용인하는 경향이 있습니다.

그렇다하더라도, 과거에 상투를 만들었던 영역권을 넘어간다면 한번은 뒤돌아 볼 필요가 있을 것입니다.

 

 

[코스닥 지수와 PBR밴드 추이]

 

위의 자료는 코스닥지수와 2000년 이후 최대/최소 영역대의 PBR 수치로 만든 PBR밴드 추이입니다. 2007년 상투를 이루었던 시기의 코스닥 시장 PBR을 토대로 만든 상단선을 추적하여보면, 현재 코스닥지수는 그 영역을 넘어가 있습니다. 2015년에 이 영역대를 넘어갔을 때 코스닥 시장이 오랜 기간 억눌림이 있었습니다만 올해 코스닥지수는 이 영역대를 넘어서 더 높은 밴드 영역대로 진입하였습니다. 과거보다 더 뜨거운 열기가 코스닥 시장에 만들어졌기 때문입니다만, 그 속내를 살펴보면 그렇게 긍정적이라 말씀드리기는 어렵습니다.

 

일단, 업종 쏠림이 매우 심합니다.

현재 코스닥 시가총액 상위 100종목 중 대략 1/3이 제약/바이오/헬스케어 종목군들입니다. 이들 종목들에 주가 상승은 미래 기대치 때문이라 하지만 그 미래 기대치를 훨씬 뛰어넘는 인정하기 어려운 경우가 대부분입니다.

 

99년 IT버블 처럼, 수년 연속 적자이고 자기자본도 작은 회사가 시가총액 수조원에 이른 경우도 부지기수입니다. 그나마 매출이라도 발생하는 기업은 과거 99년 IT버블 당시처럼 PSR로 밸류에이션을 설명하거나 PEG지표로 억지로라도 설명이 가능하지만 적자가 연속된 회사는 꿈과 희망만으로 만들어진 주가인 경우가 대부분입니다.

 

"새로운 시대 흐름을 모르는 말이야!"라는 의견 1999년 IT버블 때에도 그대로 등장하였습니다. 새로운 시대 흐름이라하더라도 주가 버블이 IT버블 폭발하기 직전이었던 99년 수준의 분위기는 아니어야만 할 것입니다.

 

두번째, 코스닥 시가총액 상위 종목의 평균PBR이 10배를 넘어가있다.

코스닥에서 밸류에이션은 의미가 없고 미래 기대가 중요하다는 신념이 확산된 상황에서 PBR을 언급하는 것은 공허한 메아리일 뿐일 것입니다. 그래도 필자는 현재 코스닥 시총 상위 종목들의 평균PBR은 우려스럽다 말씀드리고 싶습니다.

 

그 이유는 버블시기가 아닌 정상적인 시장에서는 자산 가치 대비 주가수준인 PBR레벨이 보통 5배가 넘어가는 경우 상투를 형성하거나 장기적으로는 과거와 같은 수익률을 만들지 못하는 경우가 대부분입니다. 극단적으로 IT버블기를 거쳤던 99년 말, PBR레벨이 10배가 넘어갔던 종목의 2000년 평균 수익률은 -71%였습니다.

 

[PBR10배가 넘어가는 종목들의 연도별 수익률 및 장기성과 추이]

 

너무 극단적인 사례일 수 있어 99년 말부터 2015년 말을 기준으로 PBR이 10배가 넘어가는 종목들의 차년도의 등락률을 조사하고 이를 장기 누적수익률로 분석하여 보았습니다. 위에 결과에서 보시는 바와 같이 PBR레벨이 10배가 넘어가는 종목들은 17년의 기간 4번은 플러스 수익률을 거두엇을 지라도, 대부분의 시기에는 부진한 성과를 거두었고, 그 누적 결과는 지속적으로 우하향하는 투자 성과를 만들었습니다.

현재, 코스닥 시가총액 상위권의 평균PBR이 10배를 넘는 다는 점은 이러한 우려감을 코스닥시장에 가지게 합니다.

 

세번째로, 코스닥150 종목만 올라가는 현상이 심화될까 걱정.

이번 코스닥 시장 활성화 대책으로 인하여, 기관과 외국인들은 코스닥 지수를 선취매 하고 있는 모습입니다. 이를 위하여 기준 지수로 코스닥150을 사용하게 될 터인데, 이 코스닥150은 결코 코스닥 시장 전체를 대변할 수 없습니다. 결국 그 150 종목 안에 들어가는 종목만 상승하면서 시장을 왜곡시키는 현상이 지속된다면 자칫 시장에 커다란 버블을 만들고, 이 과정에서 주가가 올라가기에 상승한다는 신화를 더 심화 시킬 수 있습니다.

 

이는 차후에 버블이 가라앉을 때, 소프트랜딩이 아닌 하드랜딩이 전개되어 99년~2000년에 있었던 IT버블 쇼크를 경제와 투자자 전반에 남길 수 있습니다.

 

오늘 필자의 글에서는 여러 관점에서 코스닥 시장에서 나타나고 있는 버블 현상을 이야기 드렸습니다. 물론 적절한 수준의 버블은 산업을 혁명시키는 큰 원동력이 됩니다만, 정도를 벗어나게 되면 오히려 버블은 허풍선이가 되고 결국 투자자에게 독으로 다가오게 됩니다. 이는 과거 튤립버블, 미국 철도버블, IT버블 등 과거 당시 선례에서 똑같이 찾아볼 수 있습니다.

 

현재, 코스닥 시가총액 상위권에서도 과거 대표적 버블시기의 모습이 비추어지고 있습니다.